《巴黎协定》制定的碳减排目标引领全球向“低碳”能源转型。在此背景下，与《巴黎协定》目标相违背的 “碳密集型”技术的资产将逐渐退出历史舞台。本文旨在分析这一变化对中国海外能源投资组合的潜在影响。

一、“搁浅资产”风险及其分类

从高碳经济向低碳经济的转型会对能源资产造成诸多影响。一般来讲，能源转型要求经济体以“低碳”资产代替“高碳”资产。转型过程中，许多尚在有效期内的“高碳”资产被提前淘汰，成为搁浅资产。而导致资产搁浅的风险主要有技术风险、政策风险、市场风险、声誉风险和物理风险五类：

•技术风险主要由可再生能源生产成本降低造成。技术的提高降低了可再生能源的生产成本，使低碳资产更具融资优势。这种情况下，原有资产可能被更早淘汰，给项目投资人等带来损失。

•政治风险主要由立法框架的变化造成。例如：国家愈发细致的温室气体排放量要求，增加了项目的运营成本和企业的运营限制，降低了资产价值。

•市场风险主要是由原材料成本的增加和全球市场的不确定性所导致。其使得项目运营成本的上升，资产必须重新定价。

•声誉风险是消费者偏好的转变和行业形象的受损所引起。该风险会导致商品和服务的需求下降，进而减少项目的固有资产价值。

•物理风险由气候变化造成。旋风、洪水等极端天气或全球气候模式改变（降水、供水等）等气候变化带来的问题导致了资产寿命的缩减。物理风险是所有基础设施资产均需面临的风险，但高度依赖某些特定资源（例如核电厂和热电厂对水的依赖）的项目和位于高风险区域的项目可能会提前被淘汰。

上述风险对“碳密集型”技术行业从生产、加工到消费的全产业链资产盈利能力都将产生影响。因此，持有“高碳”资产的投资人可能会需要对其资产负债表进行冲销，并相应减少所涉及的公司的整体价值。

这一现象实质上是实体经济对虚拟经济的“溢出效应”。实体资产的高杠杆率相对较大的体量往往需要银行和投资者更加有力的保障。如果搁浅资产的价值评估有误，其造成的损失可能会通过金融体系蔓延。

图1：虚拟经济和实体经济在搁浅风险上的联系

资料来源：CAMPIGLIO, E., GODIN A., KEMP-BENEDICT, E. (2017), “Networks of stranded assets: A case for a balance sheet approach”, AFD Research Papers, No. 2017-54, October.

二、中国海外能源投资组合“搁浅资产”风险的初步评估

（一）中国海外投资组合中具有搁浅风险的资产所占比重较大

根据我们的评估，在中国能源领域的海外投资组合中，资产搁浅风险确实存在。根据波士顿大学的数据，中国能源项目投资组合主要由化石燃料项目组成：总投资的40%流向石油、天然气及石化项目[1]。

与国家自主贡献相违背的能源项目也有可能转变为搁浅资产。对此，应尽量限制燃煤项目的气体排放量，提高工厂效率以减少这些项目的温室气体排放，降低此类项目转化为搁浅资产的可能。

尽管如此，我们应该意识到搁浅资产的产生是经济发展过程中的自然现象，有许多历史依据可寻。恰如熊彼特（ J. Schumpeter ）在其“创造性破坏”理论中所说：创新以技术替代的形式促进发展。

虽然搁浅资产的存在是一种常态，但抑制其不良影响仍是我们努力的方向，中国在这一方面也正作出越来越多的努力。

（二）中国应对搁浅资产风险的措施

虽然天然气和燃煤投资仍是中国海外能源领域和“一带一路”投资的主要部分，但是中国正在不断推进可再生能源项目。在部分亚非国家，中国也逐渐推行与受援国环境相适的水电项目：经计算，中国过去3年的海外水电投资相当于2007-2014年同类投资的总和[2]。从产业层面上看，中国采取各种措施推进可再生能源产业的发展，并在近期成为全球最大的绿色产品和服务的出口国。具体而言，已成熟技术的出口增幅最大，其中太阳能设备的出口额达80亿美元，占光电产业总需求的60%左右[3]。在海外投资中，私营企业的资产搁浅风险也正不断降低。目前，海外化石燃料项目投资大多属于公共投资，而中国私营企业主导的项目大多是可再生能源项目。这一趋势表明，中国企业利用其技术优势，已经在国内市场实现了对可再生能源的强劲投资，接下来将逐步将这些绿色投资拓展到海外。

三、关于进一步降低海外资产搁浅风险的建议

虽然中国已经采取许多措施降低海外投资中的搁浅资产风险，这些风险仍然存在，并可能在将来一定时间内对中国的海外投资组合产生较强影响。对此，我们提出以下几点建议，以进一步降低搁浅资产风险：

一是加强信息披露，以便于精准评估搁浅资产。通过公开透明的数据披露，可以使包括投资者在内的第三方机构可以更好地进行项目估值，并且更恰当地分配资金，提高市场效率，降低“溢出效用”的影响。

二是将资产搁浅情景纳入投资组合的压力测试和风险评估体系。在这些测试中，需将不同国家的碳价纳入考量，同时还需考虑到环保税、污染罚款、水价上涨趋势等。在现有的能源组合中纳入这样的测试有利于增加搁浅资产风险度量的准确性。

三是在开发项目中逐步推进技术多样化。为了降低潜在的技术风险，建议增加投资组合中的能源多样性，从而限制滞留资产在未来可能产生的不良影响。这一方面要求减少化石燃料能源来降低其风险，另一方面要求不断开发风能、太阳能之外的水电、生物质能和氢气等可再生能源替代品。

四是提高海外投资中的环境政策标准。中国的绿色金融体系正不断完善，在很多方面甚至引领全球。中国对外投资目前多集中在发展中或欠发达地区，这些地区很多国家的环境政策和法律标准发展较为落后。因此，改变海外投资中的“东道国原则”是使海外投资组合与巴黎协定相一致的重要一步。在海外投资中，应投入更多资源分析当地环境政策，当地环境标准不够完善时，可考虑引入中国国内的环境标准对项目进行评估、跟踪和监测。

附注

[1] Gallagher, Kevin P (2017), “China’s Global Energy Finance,” Global Economic Governance Initiative, Boston University.

[2] Ibid. Nota: Hydropower investment from 2015 to 2017 amounted to $c.19bn and $19,2bn from 2007 to 2014

[3] International Energy Agency (2017), Renewables 2017, Analysis and Forecast to 2022

作者：

Rabi Nawaz 中央财经大学绿色金融国际研究院科研助理

Mathias Lund Larsen 中央财经大学绿色金融国际研究院国际合作部负责人

编译：

于倩文 中央财经大学绿色金融国际研究院科研助理