在当前整体经济增速放缓的宏观背景下，如何为实体经济有效输血，支持实体经济的高质量转型和发展，已经成为当前金融供给侧改革的核心命题。具体而言，如何在不扩大信用风险敞口的前提下，通过金融创新解决。在我国绿色金融知识产权市场日益完备的良好前景之下，本文提出“绿色专利资产证券化”的新概念，结合当前环境指出其发展将面临的问题并建议，旨在盘活企业资产、多元化绿色技术融资渠道，推动绿色金融创新体系的健全和发展。
一、发展背景：实体经济的流动性分层问题与高技术企业的绿色纾困
实体经济的流动性分层问题是近年来我国金融市场发展过程中的特征与面临的主要问题之一，也是当前环保产业投融资的困境之一。与此同时，当前高技术企业融资也面临着相应梗阻。具体来看主要有以下几个方面特征。
一是国企、民企和中小微企业的身份歧视与流动性分层。在实体经济层面，2019年，价格方面，民营企业与国营企业五次信用利差扩大；2011年到2019年，民营企业与国营企业五次信用利差扩大，足以说明分化程度。数量方面，国企民企的信贷规模与对经济的贡献不匹配，以2018年为例，民营企业60%以上的GDP贡献率仅占总体企业贷款余额的40.7％。相似的是，小微企业同样因为资金状况的身份性歧视面临流动性分层，这样的问题在环保产业中尤为明显。
二是由于信用分层带来的风险偏好问题。信用分层本质上是融资主体间的信用分化。从主体评级的角度来看，在本年度，中低评级主体（AA+及以下评级）的信用债净融资额在4月份尚有1200亿，五月与六月便马上下滑至300亿左右。从企业规模来看，当前的信用环境下，发行主体的基本面割裂。这个问题与资金供给端口相关联，2018年以后，贷款的增速远高于存款，中长期负债稀缺，银行在负债荒的情况下，更加偏好优质信用主体；另一方面，从资产结构来看，投资机构也出现了规模上的资产分层，较大型投资结构而言，中小型机构缺乏优质的资产主体，资产更为单一且缺乏高收益资产。在当前环保产业面临较为长期的经营困境的情况下，信用分层问题也尤为严重。
三是现有资本市场与高技术企业融资的适配性问题。现行的金融创新体系创新资源错配现象严重，以民营企业为主体的高新技术企业却得不到政府适配的创新补贴，导致金融创新资源利用效率低下。从多层次的市场经济体系来看，旨在满足不同主体对资本市场金融服务的投资与融资的多样化需求的资本市场在支持高新技术企业的力度上受限，一是由于资本市场尚不能满足不同发展阶段的高技术企业的融资需求以及不同风险偏好者的投资需求；二是资本市场为高技术产业化提供金融资源的成本较高；三是高技术产业化运用资本市场资源向社会提供的有效产出不足。
作为民营企业占多数，经营性业务外部性过强环保产业来说，当前面对的资本市场的流动性分层压力十分巨大。与此同时，如何为其中拥有较强生命力的高技术企业融资纾困也应为各方所重视。
二、绿色专利资产证券化：破除融资难题起于绿色摇篮
绿色专利资产证券化（绿色专利ABS）本质上是绿色属性、专利技术与融资功能的三位一体，即以流动性较差的专利资产作为基础资产，将专利资产未来产生的现金流作为偿付支持，通过信用增级和评级后将其按一定标准组合后发售于市场进行结构化融资的过程。
(一) 实践基础：“绿色”ABS的标准和监管规则已经形成
从绿色资产支持产品来看，目前，市场已发行相关产品累计数十只。绿色资产证券化（绿色ABS）有交易所监管，按照基础资产、资金投向、原始权益人主营业务的异同，可分为“资产绿”、“投向绿”和“原始权益人绿”三类。绿色资产支持票据（绿色ABN）由银行间交易商协会监管，要求100%投向为绿色，限制相对严格。
表 1 可发行证券化产品的绿色专利资产、投向及发行人总结
资料来源：《上海证券交易所资产支持证券化业务问答(一)、(二)》
从专利资产证券化产品来看，我国起步较晚、立法不足。截至目前，我国仅发行一单专利证券化产品。2019年9月11日，国内首单以纯专利许可为基础资产的知识产权证券化项目——“兴业圆融-广州开发区专利许可资产支持专项计划”且在深交所成功发行设立。现行《专利法》、资产证券化相关的规章制度均无针对专利资产证券化的特殊规定和界定。清晰的知识产权专利许可的标准、完善的专利资产证券化配套法规，有助于在规范化专利资产证券化的基础上鼓励和引导绿色专利资产证券化的发展。
(二) 运作机理：多方协调运作、盘活专利资产
在绿色专利资产证券化的运行机制下，原始权益人即专利所有者将专利未来产生的应收帐款作为资金流形成基础资产，将绿色专利许可出售给特殊目的机构（SPV），进入由SPV发起的专项资产管理计划之中。随后，由信用评级与增级机构进行信用评级与增级并发行给投资者。在这个过程中，此项绿色专利资产的账户由信誉良好的金融机构托管，以此保证资产安全；同时，第三方信托机构负责运营绿色专利资产以保证收益；发行证券由证券公司进行管理。（如图1所示）
图 1 绿色专利资产证券化模式详解
资料来源：中央财经大学绿色金融国际研究院
绿色专利资产证券化发展的核心主要在于坚持绿色标准、信息透明披露、出台政策激励、独立第三方评估等措施，最终还需要依靠建立包含完备的原始权益人、投资者、第三方专业机构、监管部门的绿色金融市场体系。
（三）优势特点：表外融资、资产隔离、低准入门槛契合环保企业需要
结合绿色专利资产证券化产品的运作模式不难看出，其发行对于环保企业而言具备以下优势。
第一，表外融资可实现风险隔离。绿色专利资产证券化是一种表外融资方式，原始权益人将被资产证券化的绿色技术专利资产出让给特殊目的机构(SPV)，资产隔离是的证券化融资不被列入企业负债。这种融资方式有利于保持原有负债比率，维持原有的财务杠杆比，为企业再融资提供了便利。同时，专利权人把专利将来可能产生的收益剥离于企业之外，作为证券化的基础资产，转移给特殊目的机构(SPV)。实现了风险隔离，降低投资者风险。
第二，结构化设计降低准入门槛。环境保护行业普遍存在投资大、回收周期长的特点，中小企业受制于其资本实力及融资能力导致业务难以开展。资产证券化属于结构化融资方式，以绿色技术专利未来现金流而非企业整体资信水平为基础进行融资，因此可以通过优先/次级结构安排、超额抵押、利差账户、流动性支持等方式为产品提供增信，有助于绿色产业吸引社会资本投资，降低了融资门槛，缓解中小企业融资困境。在现行交易所机制下，基础资产、资金投向及原始权益人只要“一端绿”即符合绿色资产证券化的界定标准，为绿色专利资产证券化提供了巨大的发挥空间，企业既可以通过绿色技术专利为企业融资，又可以通过一般技术专利实现企业绿色转型。
第三，监管规则拓展了应用场景。事实上，当前交易所市场对绿色资产证券化项目对募集资金投向的“一端绿”的为绿色专利技术的资产证券化拓展了应用场景。在本世纪初，美、日两国先后开始了专利资产证券化的探索,但国际实践均局限在药品专利领域，尚未出现绿色专利资产证券化的案例。事实上，药品专利领域非常适合发展绿色技术专利资产证券化，比如医药公司可以用新药专利许可费作为基础资产进行证券化，将募集资金投向绿色厂房、排污治理等绿色项目，实现专利资产证券化“绿色转换”。
三、绿色技术专利资产证券化存在的问题和发展建议
绿色专利资产证券化可以在表外建立一条将无形资产转化为有形资本的通道，对于轻资产、资信状况一般的环保企业来说，可成为盘活闲置专利资产、提供流动性资金支持的一条可行之径。与此同时，当前发展绿色技术专利资产证券化仍面临着多重挑战。
(一) 实施绿色技术专利资产证券化存在的问题
传统资信问题和流动性歧视问题仍未解决。通常资产证券化被认为可以使融资企业脱离企业本身整体状况及信用条件的限制，切实降低企业融资的门槛，但在实际过程中，国企与民企、大企业与中小企业的身份问题造成的歧视性流动性分层依然严重，信用评级依然是中介机构判断融资的有效标准之一。换言之，资产证券化表面上不问资信状况，实际上还看信用评级，中小企业、民企的传动财务技术问题仍未得到有效解决。
难以形成规模化高价值专利资产池。专利资产证券化的基础资产必须按照特定标准进行严格选择，需要产权清晰、权利范围和法律效力明确等，需要形成规模化的高价值专利资产池。专利价值不高，就难以吸引到投资者。目前，我国每年的专利产出很多，但能经得起诉讼和市场检验的优质专利还不够多，这是一个困境。”在美国，成规模拥有高价值专利的通常是大型科技企业或各种类型的专利联盟。我国的专利联盟往往依托于行业协会组织而成，运营时间较短，除了开展内部专利许可和应对海外诉讼风险的运作外，大部分专利联盟的市场化运营活动并不活跃，少有进行专利证券化的探索。
尚未形成放之四海皆可适用的无形资产估值方法。如果要确保整个融资的信用，对于专利的估值是其中的关键环节。在证券化的交易过程中，尤其需要确定各方当事人能认同特定的知识产权在特定时点的价值。但是目前，全球还没有形成放之四海皆可适用的估值公式可供所有的知识产权套用，既有的知识产权估值方式与计算方法，只对某些发明专利具有相对可靠的准确度。估值难以确定，导致人们无法对专利的经济价值做出精准的预估，评级机构难以对证券发行进行准确评级，投资者也难以准确地评估该证券的价值并进行投资。
绿色相关门槛与信息披露问题目。绿色专利技术专利作为一种无形资产，相对于其他基础资产而言，其较低的稳定性以及技术更新等都会影响市场化收益，从而导致现金流不稳定，因此难以吸引投资者。同时绿色资产证券化的信息披露较传统资产有其特殊性，投资者大多不是绿色领域的专家，对于以技术为核心的专利资产，需要借助更为专业的评估手段和披露信息才能降低投资风险。
(二) 相关解决建议
第一，构建绿色知识产权体系，明确相关标准。绿色知识产权包括了具备环境效益和资源集约优势的专利权、商标权和著作权。对绿色知识产权体系构建的完整、分类标准的明晰是后续开展绿色知识产权与金融创新相结合的基础。可根据应用领域，结合我国已有绿色产业分类，建立专门的绿色知识产权体系，为后续相关金融产品的发行与认证提供政策依据。
第二，优化知识产权保护制度，提升申报效率，对绿色专利进行优先布局。知识产权的保护不力、申报时间过长是知识产权证券化面临的基础问题。应进一步推行知识产权法制化进程，鼓励企业注重对自身研发成果的保护。此外，由于目前我国专利申报周期从10个月到3年不等，时间相对较长，应适当建立绿色专利审批的快速通道，缩短专利从申报到应用的时间周期。对于企业而言，应提前布局绿色专利资产的专利申报、注册工作，为后续进行证券化产品融资做好准备。
第三，完善配套金融服务体系，通过专利付费鼓励优质绿色专利形成资产池。专利资产的多样性和创新性提升了估值的难度，应建立权威专利估值国际标准，细化知识产权评估流程，培养专业的评估人才，引导设立一批具备专业评估业务及能力的中间机构，解决专利估值难问题。具体到绿色专利，其使用和付费机制可作为其稳定现金流收入的支撑。监管机构应通过专项考核激励等方式鼓励金融机构创新，探索绿色专利的质押担保机制、融资风险分担和损失补偿机制，继而推动高质量专利资产池的形成。
第四，灵活运用平台化增级手段，化解融资主体面临的身份歧视问题。尽管资产证券化由于基础资产的隔离，主体资信状况不影响基础资产资信，但实际操作过程中，主体评级仍是主要的参考依据。因此，科技型中小企业可通过“兴业圆融”这样的平台化模式，通过政府或园区信用背书来为证券化提供外部增信担保，辅以目前正在推进的专利保险制度、优先级/次级支付机制、超额现金流覆盖等运用多元化增信手段，解决单个企业或专利融资难问题。
作者：
仲珈仪 中央财经大学绿色金融国际研究院科研助理
周子悦 中央财经大学绿色金融国际研究院科研助理
刘苏阳 中央财经大学绿色金融国际研究院研究员
云祉婷 中央财经大学绿色金融国际研究院助理研究员
