原文标题:ESG评级能否促进企业绿色转型?——基于多时点双重差分法的验证
原文作者:胡洁、于宪荣、韩一鸣期刊:数量经济技术经济研究
关键词:ESG评级;绿色转型;绿色创新;非正式环境规制;多时点双重差分
一、引言
为应对日益严峻的环境问题,世界各国纷纷加大环境规制力度。目前,中国主要依靠正式的政府“自上而下”环境规制工具,国家和地方先后出台了一系列环境规制政策,企业迫于合规要求加大绿色投入,绿色转型取得了一定成效,但由于中央政府和地方政府在经济发展和绿色发展方面的目标往往不一致,正式环境规制在“自上而下”的实施过程中面临着“政府主动、企业被动、公众不动”的难题,导致具体政策难以有效执行,要么执行力度不够、要么“一刀切”过度执行,存在高成本低效率的问题,难以达到预期的治理效果。中国环境治理的实践表明,如果以罚款、关停、整改等行政手段迫使企业被动进行绿色转型,不仅给企业造成经济损失甚至使其大伤元气,不利于产业发展和经济的平稳运行,使企业绿色行为短期性、反复性,使环境规制的政策效果大打折扣,而且使企业在与监管部门重复博弈中大大增加了监管难度、提高了治理成本,导致社会福利水平下降(邓忠奇等,2022)。已有研究也表明,政府过于严格的环境规制,会增加企业生产成本(Murty和Kumar,2003),降低企业全要素生产率(刘和旺等,2016),进而降低企业的国际竞争力(Cole和Elliott,2003)。相较于正式的环境规制迫使企业被动进行绿色转型,以公众非政府组织为代表的非正式环境规制具有“自下而上”的环境治理效应,在环境治理中发挥着越来越重要的作用(赵晓梦和倪娟,2022),更能够激发企业内在动力,促使企业主动进行绿色转型。
ESG投资对于促进企业绿色转型,实现经济绿色低碳发展具有重要意义,而ESG评级是进行ESG投资的重要依据。ESG评级能够将企业与市场连接起来,改善企业的外部信息环境,降低企业与外部利益相关者之间的信息不对称,有助于发挥市场激励机制与外部监督机制的作用,帮助ESG表现好的企业获得利益相关者更多的支持,缓解融资约束、降低企业风险,提高企业价值,从而为企业绿色转型提供内在动力。然而现有研究多是从政府规制视角考察来自政府的环境规制对于绿色转型的影响效应及作用机制,而对于来自其他利益相关者的非正式环境规制在企业绿色转型发展中的影响方式和效应未能引起足够重视。如何充分发挥企业外部市场治理机制,驱动企业主动进行绿色转型,ESG评级在其中发挥怎样的作用,作用机制又是什么?鲜有文献对此进行探讨。因此本文从非正式环境规制视角出发,研究ESG评级对绿色转型的影响效应和作用机制。
二、理论分析与研究假设
(一)影响效应分析
ESG评级在企业与市场的连接中起着重要作用,为企业绿色转型发展提供了激励相容的市场化治理机制。现代企业理论认为企业的本质是各生产要素所有者(利益相关者)达成的一组契约(Coase,1960),不确定性的存在、信息的不对称、人类的有限理性以及高昂的交易成本等导致企业契约的不完备(Jensen和Meckling,1976;Hart和Moore,1995),由此产生了道德风险和逆向选择(Demsetz,1964),而获取尽可能多的信息、缓解信息不对称就是解决逆向选择和道德风险的关键。根据信号传递理论,ESG评级向外部市场传达了企业在环境、社会责任和公司治理方面的表现以及公司绿色可持续发展方面的经营理念,从各个维度增加企业的信息披露透明度,从而缓解了企业与利益相关者之间的信息不对称,通过促使来自其他利益相关者(政府之外)的非正式环境规制发挥作用,从而为企业绿色转型提供了激励相容的市场化治理机制。
一方面,ESG评级促进市场激励机制发挥作用,驱动企业主动进行绿色转型。在资本市场上,随着ESG信息披露的逐步完善,ESG评级及相关信息能够增加资本市场的信息透明度,缓解逆向选择问题,提高资源配置效率,引导资金和吸引更多秉承可持续发展理念的投资人投资于ESG评级更高的公司,而这些公司也能够为投资者提供更高的超额回报(周方召等,2020)。在信贷市场上,金融机构和企业的债权人可以通过ESG评级筛选出在绿色可持续发展方面表现好的企业和绿色项目,给予优惠绿色信贷,从而缓解企业融资约束,为企业绿色转型提供资源基础。在产品市场上,消费者更愿意购买绿色产品并支付更高的溢价,促使企业更有积极性采用绿色技术、进行绿色生产,提供更多绿色产品和服务。在劳动力市场上,ESG评级高的公司往往更关注员工的利益和发展,因而更有可能吸引优秀人才加盟,更有利于提高员工工作积极性和劳动效率。在产业链供应链中,上游供应商和下游客户更愿意与关注供应商利益、更具可持续发展理念的企业合作,从而保证产业链供应链的安全运营。此外,ESG评级也能够缓解企业与利益相关者之间的信息不对称,减少外部摩擦与交易成本,降低企业经营风险,从而为企业绿色转型提供稳定的营商环境。这些来自外部市场的治理机制为企业绿色发展提供内在动力,驱动企业主动进行绿色转型。
另一方面,ESG评级能够促进利益相关者监督机制发挥作用,倒逼企业进行绿色转型。ESG评级作为连接企业与市场的桥梁,缓解了企业与各利益相关者之间的信息不对称,降低了利益相关者对企业的监督成本,从而提高了监督积极性。当企业的生产经营行为对社会造成严重的环境污染或损害利益相关者的利益时,ESG评级能够及时反映企业的风险并传递给利益相关者,出于维护自身权益的目的,企业利益相关者或是直接发挥监督与约束机制的作用,或是形成强大的社会舆论压力,从而迫使企业进行绿色转型。
因此,ESG评级机制促使来自企业利益相关者的非正式规制发挥作用,通过外部市场的激励与监督机制重塑企业的经营理念,更大程度上将绿色发展理念贯彻到企业战略规划和经营行为中,激励和倒逼企业从事绿色生产,采用更多的绿色技术,提供更多的绿色产品,善待员工、关注供应商和客户的利益,这些因素最终将决定一家企业产品或服务的公众认可度、产业链供应链上的市场声誉、劳动力市场的口碑,以及融资难易程度,从而构筑企业长期竞争力。
由此,提出研究假说1:ESG评级能够促进企业绿色转型。
(二)影响机制分析
ESG评级主要通过以下三条途径驱动企业绿色转型。
一是缓解融资约束。企业绿色转型需要大量资金投入,往往需要外部融资支持,而信息不对称是导致企业融资难融资贵的关键。ESG评级提高了企业信息透明度,可以帮助投资者和金融机构识别绿色项目和绿色投资风险,将直接影响企业融资约束(胡洁等,2023)。首先,ESG评级是ESG投资的重要依据,有ESG评级以及评级高的公司能够获取更多外部融资。可持续发展理念的兴起、ESG公募基金规模的不断扩大以及绿色金融的快速发展,为资本市场ESG投资提供了更多的资金。同时,金融机构也纷纷推出绿色信贷产品,为绿色产业和绿色项目提供更多金融支持。其次,ESG评级有利于帮助绿色企业降低融资成本。一方面,ESG评级为投资者提供了更多的非财务信息,缓解了企业与投资者之间的信息不对称,减少了投资者面临的信息风险,降低了投资者要求的必要报酬率,因而降低了企业的融资成本(邱牧远和殷红,2019)。另一方面,具有绿色环保意识的投资者更愿意为ESG评级高的企业支付更高的溢价,或者说愿意以更低的预期超额回报持有高ESG评级的股票,从而ESG评级较高的企业具有较低的权益融资成本(Pástor等,2021)。因此,获得ESG评级以及评级高的企业能够吸引更多的潜在投资者、获取更多更优惠的绿色信贷支持,有利于缓解企业绿色转型所面临的融资约束。
二是缓解代理问题。现代公司制企业因所有权与经营权分离而形成了一系列的委托代理关系,由于公司所有者和经营者的利益取向和追求的目标不同造成的利益损失被称为代理成本(Jensen和Meckling,1976)。公司经营者可能受绩效、股价、舆论和风险等因素影响,更加关注公司当前业绩,倾向于选择次优的短期投资项目,放弃风险较高的长期项目(He和Tian,2013;Fang等,2014)。这种管理层短视行为容易导致投资效率降低和研发支出减少,进而导致企业未来绩效受损和企业竞争力的下降(胡楠等,2021)。企业绿色转型是企业可持续发展的长期投资,短期内会增加治理成本与经营管理成本,因而管理者不具有内在激励。ESG评级减少了管理者与股东及其他利益相关者之间的信息不对称,提高了企业的透明度,降低了股东和利益相关者的监督成本,有利于股东监督机制和外部市场治理机制发挥作用,能够有效监督和约束管理层行为,避免企业管理层的短视行为,降低委托代理成本,迫使管理层进行绿色转型以提升企业的竞争力和可持续发展能力。因此,获得ESG评级的企业管理层更有可能避免只看眼前利益的短视行为,更加关注企业长期发展目标,有利于企业进行绿色转型。
三是增加研发投入。绿色技术创新与应用是企业进行绿色转型的关键。企业研发投入尤其是绿色创新投入决定了企业绿色技术的创新与应用,然而企业研发活动投入大、周期长、风险大,社会效益往往大于私人(企业)效益,具有极强的正外部性,由此导致企业研发投入激励不足,实际研发投入水平远远低于最优水平(Arrow,1962;Jones和Williams,1998)。为克服这种市场失灵,需要政府对进行研发活动的企业实施补贴,或制定优惠政策激励企业进行研发投入等(杨国超和芮萌,2020)。然而,一些低质量的企业为了获得政策优惠,会将自己包装成需要政府补贴的对象,从而导致政府失灵(黎文靖和郑曼妮,2016)。ESG评级能够激励和倒逼企业增加研发投入,缓解研发活动的市场失灵与政府失灵。一方面,ESG评级通过提供市场激励机制,驱动企业加大研发投入。ESG评级能够提高创新企业研发活动信息的透明度,不仅有利于资本市场对其潜在价值做出评估,提前兑现价值对冲研发投入导致的企业当前盈利损失,从而在一定程度上将研发活动的外部性内部化,为企业创新性投资提供激励。另一方面,ESG评级促使企业利益相关者发挥监督作用,倒逼企业增加研发投入。ESG评级是动态更新的,评级高的企业会形成良好的社会形象,为了获得更高的ESG评级,企业有动力去减少污染排放、提供更加绿色健康的产品,处理好与股东、员工、消费者等之间的关系等,这无疑会增加企业污染治理成本与经营管理成本。随着这些成本不断增加,追求利润最大化的企业将会寻求更多的绿色技术降低成本,由此产生绿色创新需求,而企业内部只能通过增加研发投入的方式满足自身需求。随着社会整体可持续发展意识的提高,ESG评级越来越受到重视,企业管理层将会认识到看似成本更高的研发投入实际能够带来更高更长久的收益,波特假说也指出当绿色创新产生的补偿效应超过合规成本时,企业的竞争力就会提高,企业也就实现了绿色转型(Porter和vanderLinde,1995)。也就是说,在ESG评级产生的成本约束下,企业将通过增加研发投入获得绿色技术,这些绿色技术在帮助企业减少污染排放的同时,也提高了企业的运营效率,在这个过程中实现了绿色转型。
基于上述分析,本文提出以下研究假说:
研究假说2.1:ESG评级通过缓解企业融资约束促进企业绿色转型。
研究假说2.2:ESG评级通过缓解企业代理问题促进企业绿色转型。
研究假说2.3:ESG评级通过增加企业研发投入促进企业绿色转型。
三、研究设计
(一)模型设定
目前相关部门尚未制定正式的ESG评级标准,现有的ESG评级数据主要由第三方评级机构发布,并受到资本市场各种投资者和企业利益相关者的重视与监督,因此在一定程度上,可以将ESG评级视为一种来自外部市场的治理机制,这种治理机制能够对企业行为产生重要影响。为验证ESG评级对企业绿色转型的影响(研究假说1),本文基于商道融绿首次公布上市公司ESG评级的外生冲击,利用多时点双重差分法,构建如下模型:
(1)
其中,被解释变量GTit为企业i在第t年的绿色转型;ESGit为核心解释变量,若商道融绿发布了企业i在第t年的评级数据,则ESGit=1,否则ESGit=0;Xit为一系列控制变量;ui为个体固定效应;ηt为时间固定效应;εit为随机误差项。为了进一步考察ESG评级的动态效果并进行平行趋势检验,本文参考黄炜等(2022)的做法,构建如下的动态双重差分模型:

其中,Di=1表示企业i为处理组,Di=0表示企业i为控制组;Ι(·)为示性函数,TD为ESG评级当期,以距离ESG评级发布时间的相对时间为参照系(t-TD=s),其中s=-1为基期,其余变量与式(1)含义相同,不再赘述。该模型中关注的系数是βs,其变化反映了ESG评级对企业绿色转型影响的动态变化,若回归系数βrecut和βre不显著异于0,回归系数βostcut和βost显著性地异于0,则表明本文构建的多时点双重差分模型满足平行趋势检验。
(二)变量设定
1.核心解释变量
随着ESG信息越来越受到重视,一些第三方评级机构开始推出ESG评级产品,目前在Wind数据库能够查到华证、富时罗素、商道融绿、社会价值投资联盟以及Wind自有的ESG评级数据等。其中,商道融绿是中国最早发布ESG评级数据的机构,也是国内首家签署联合国责任投资原则(UNPRI)的服务机构,其发布的《中国责任投资年度报告》《A股上市公司ESG评级分析报告》等受到资本市场广泛关注,具有较高权威性。2015年,商道融绿开始对沪深300成分股进行ESG评价并发布ESG评价指数,此后,随着上市公司关于ESG信息披露的增加,越来越多的公司被纳入商道融绿ESG评级体系中,2020年已覆盖1043家上市公司,这些ESG评级数据为构建多时点双重差分法中的处理组与对照组提供了便利。因此,本文以商道融绿ESG评级数据为基准构造核心解释变量,参考晓芳等(2021)、Tan和Zhu(2022)的做法,若商道融绿发布了企业i在第t年的评级数据,则为处理组,ESGit=1,否则视为对照组,ESGit=0。另外,选取华证ESG评级数据替代核心解释变量进行稳健性检验。
2.被解释变量
关于企业绿色转型,一些文献通过构建综合指标评价体系进行了测度,如于连超等(2019)从绿色文化、绿色战略、绿色创新、绿色投入、绿色生产和绿色排放六个维度选取了多个指标,构建了企业绿色转型评价体系;孙传旺和张文悦(2022)则重点关注企业生产过程的高效化、可持续化等,从技术创新、生产水平、降污减排、环境保护和社会评价五个维度选取指标,测算了企业绿色转型指数。在这种测度方式中,部分维度选取的指标来自企业ESG报告或社会责任报告等,与本文的核心解释变量ESG评级有重合。为避免这种情况,本文从绿色创新和效率优化两个角度测度企业绿色转型。其中,企业绿色创新用绿色专利授权数量衡量;效率优化用企业全要素生产率衡量(田淑英等,2022)。关于企业全要素生产率的测算方法,OP法和LP法因能够较好地处理内生性问题和样本选择偏差问题被广泛使用(鲁晓东和连玉君,2012;任胜钢等,2019),为保证回归结果的稳健性,本文同时使用了LP法和OP法测算企业全要素生产率,在基准回归中报告了两种测算方法的回归结果;在后续的部分检验中,因为LP法能够解决样本损失问题也被视为OP法的改良,又出于篇幅原因,仅报告了LP法的回归结果。
3.控制变量
本文控制了影响企业绿色转型的重要变量,包括:企业规模(Size),为企业总资产的自然对数;企业总资产收益率(ROA),用以衡量企业的盈利状况;企业资产负债率(Lev),用以衡量企业的负债情况;企业上市年龄(ListAge),根据企业上市时间推算;企业营业收入增长率(Growth),用以衡量企业未来成长机会;第一大股东持股比例(Top1),用以衡量企业股权集中度;企业人均固定资产(PFixA),用以衡量企业资本密度;企业人均营业收入(PSales),用以衡量企业员工劳动生产率。
四、实证结果分析
(一)基准回归
本文接下来考察ESG评级对企业绿色转型的具体影响。首先根据模型(1)进行估计,表1汇报了ESG评级对企业绿色创新和全要素生产率的回归结果。所有回归分析均控制了企业和年份固定效应,并使用企业层面的聚类标准误。
由表1回归结果第(1)列和第(2)列可知,ESG评级的回归系数显著为正,表明ESG评级能够显著增加企业绿色专利产出。回归结果第(2)列进一步表明,在加入了一系列控制变量后,ESG评级的回归系数为0.092,在1%水平上显著,即ESG评级使得企业下一年绿色专利授权总量平均增加9.2%。由表1估计结果第(3)列和第(4)列可知,企业绿色发明专利授权数量对ESG评级的回归系数为0.106,绿色实用新型专利授权数量对ESG评级的回归系数为0.051,均在1%水平上显著,表明相比于绿色实用新型专利,ESG评级对绿色发明专利的正向影响更大。表1回归结果第(5)、(6)和(7)列汇报了ESG评级对企业全要素生产率的回归结果,也均在1%的水平下显著为正,在加入了一系列控制变量后,ESG评级的回归系数为0.033和0.029,略小于绿色专利授权数量的回归系数,在一定程度上表明了ESG评级对绿色创新的促进作用更大。由此验证了研究假说1,ESG评级对企业绿色转型具有显著的正向促进作用。
在控制变量中,首先,企业规模(Size)和上市年龄(ListAge)的系数均显著为正,说明大规模、上市时间长的企业绿色转型程度更高,因为绿色转型是一项高风险、高投入活动,规模大、上市时间长的企业更有实力进行绿色转型。其次,总资产收益率(ROA)、资产负债率(Lev)、营业收入同比增长率(Growth)、人均营业收入(PSales)的系数在全要素生产率的回归中均显著为正,表明效益好、负债率高以及营业收入高的企业全要素生产率更高。

(二)稳健性检验
1.平行趋势检验
为进行平行趋势检验并进一步考察ESG评级效果的动态特征,本文利用模型(2)再次检验了ESG评级对企业绿色创新和全要素生产率的动态影响,结果如图1(a)(b)所示。在ESG评级前,企业绿色创新和全要素生产率在两个组别中不存在显著差异(回归系数βre不显著异于0),满足平行趋势假设;但在ESG评级后,处理组的绿色创新和全要素生产率相比于控制组均明显上升(回归系数βost在1%的显著性水平上大于0),表明ESG评级对企业绿色转型具有持续的促进作用。

2.安慰剂检验
为了检验ESG评级对企业绿色转型的影响不是由其他随机性因素导致的,本文采用安慰剂检验对ESG评级效果的偶然性加以识别。参考LaFerrara等(2012)的做法,按照基准回归中ESG评级变量的分布情况,随机抽样500次构建“伪政策虚拟变量”,并以模型(1)重新回归估计,检验其系数和P值分布,结果如图2所示。企业绿色创新和全要素生产率对“伪政策虚拟变量”回归系数的均值接近于0,且远小于基准回归系数,估计系数的分布接近正态分布,P值大多大于0.10,在10%的水平上并不显著。表明ESG评级对企业绿色创新和全要素生产率的影响并非其他随机性因素导致,上文得到的结论可靠。

3.PSM-DID法
考虑到在发布ESG评级信息时,商道融绿评级机构可能会选择信息比较充足的大型企业进行披露,上文的模型可能存在样本选择问题,故进一步利用倾向得分匹配法(PSM)为处理组企业重新匹配控制组,以减轻样本选择偏误。具体采用核匹配方法,以企业规模、总资产收益率等控制变量作为协变量进行匹配,使得处理组与控制组不存在系统性差异。剔除少数没有被匹配的样本后,利用多时点DID模型重新进行检验,回归结果见表2的第(1)列和第(2)列。ESG评级的回归系数分别为0.067和0.036,均在1%水平上显著,表明ESG评级能够促进企业绿色转型,原模型不存在严重的样本选择偏误问题,得出的结论可靠。
4.改变样本区间
2019年底爆发的新冠疫情对全球经济带来巨大冲击,对市场主体企业也造成了强烈的负面影响。为了避免新冠疫情对企业绿色转型的可能干扰,本文剔除了2020年的样本,再次检验ESG评级对企业绿色转型的影响,表2的第(3)列和第(4)列报告了回归结果。在剔除了2020年样本后,ESG的回归系数分别为0.100和0.032,均在1%水平上显著,说明ESG评级确实能够促进企业绿色转型。
5.替换变量
为了进一步证明ESG评级能够促进企业绿色转型这一结论的稳健性,本文还对核心解释变量进行了替换,根据华证ESG评级数据重新构建核心解释变量华证ESG,鉴于华证ESG评级体系覆盖公司较多,直接利用评级数据作为核心解释变量更为合适。参考Lin等(2021)的做法,对9档ESG评级进行1~9的赋值,数值越大表示评级越高。回归结果如表3第(1)列和第(2)列所示,华证ESG的回归系数分别为0.033和0.016,均在1%的水平上显著,证明了上文的结论稳健。另外,考虑到绿色创新产出需要时间积淀,ESG评级对企业绿色创新的影响应该具有持续性。为验证这一结论,本文对绿色创新(Get1)分别采用t+1期、t+2期进行验证,回归结果如表3第(3)列和第(4)列所示,ESG的回归系数分别为0.107和0.086,均在1%的水平上显著,与基准回归中使用绿色创新当期的回归系数0.092相比,t+1期的回归系数更大,这也与预期相符。

6.异质性处理效应检验
DeChaisemartin和D’Haultfoeuille(2020)的研究发现,多时点双重差分模型的估计结果是所有处理个体的处理效应的加权平均,当存在异质性处理效应时,可能会出现负权重的情况,当负权重占比较大时,模型的估计结果可能不稳健。为验证基准回归结果在异质性处理效应下的稳健性,本文采用Stata软件的twowayfeweights命令进行检验。结果显示,在所有3252个权重中,3150个权重为正,102个权重为负,正权重的和为1.003,负权重的和为-0.003,负权重占比很小,在一定程度上表明异质性处理效应对基准回归结果没有实质性影响,基准回归结果是稳健的。
五、机制分析
(一)ESG评级与融资约束
ESG表现出色的企业可以通过发行绿色债、绿色信贷来获取低成本资金,ESG评级能够缓解企业与外部投资者之间的信息不对称,进而缓解企业的融资约束,为企业绿色转型提供资金支持。企业的融资方式主要可分为权益融资和债务融资两种,因此,本文选取SA指数度量融资约束,采用PEG模型计算权益融资成本(EquityCost);采用企业利息支出占总负债的比重来计算债务融资成本(DebtCost)。表4报告了融资成本机制检验的回归结果。由第(1)~(3)列分别为SA指数、权益融资成本和债务融资成本对ESG的回归结果,除债务融资成本的回归系数不显著外,SA指数和权益融资成本的回归系数均显著为负,表明ESG评级能够缓解融资约束,并降低企业权益融资成本。第(4)列和第(5)列进一步验证了融资约束对企业绿色转型的影响,回归系数均显著为负,表明融资约束越高,企业绿色创新和全要素生产率越低,融资约束的确不利于企业绿色转型。因此可以得出结论,ESG评级能够缓解融资约束对企业绿色转型的负面影响,研究假说2.1成立。

(二)ESG评级与代理问题
根据委托代理理论,现代公司制企业的所有者与经营者之间存在代理冲突,导致企业管理者的短视行为,不利于企业绿色转型,而ESG评级能在一定程度上避免企业管理层的短视行为,降低委托代理成本。本文采用管理层短视来衡量代理问题,参考胡楠等(2021)的做法,选取诸如“天内、数月、尽快”等43个“短期视域”词汇,基于词典法计算这些词汇总词频占MD&A总词频的百分比(Myopia),以度量企业管理层短视程度。为保证结果的稳健性,考虑到在中国这样一个以个人投资者为主的市场中,企业管理层的决策会受到证券市场投资者行为的影响,本文还引入了企业当前短期投资与期初企业总资产的比例(Short)以及企业股票月均超额换手率(DTurn)两个指标来度量企业管理层短视程度(王海明和曾德明,2013;张峥和刘力,2006)。表5报告了机制检验的回归结果。由第(1)~(3)列可知,管理层短视对ESG的回归系数显著为负,表明ESG评级能够降低管理者短视程度。第(4)列和第(5)列进一步验证了管理层短视对企业绿色转型的影响。企业全要素生产率对管理层短视的回归系数显著为负,表明管理层短视程度越高,企业全要素生产率越低,管理层短视确实阻碍企业绿色转型。因此可以得出结论,ESG评级能够通过降低管理层短视程度,进而缓解代理问题,促进企业绿色转型,研究假说2.2成立。

(三)ESG评级与研发投入
ESG评级能够在一定程度上将研发活动的外部性内部化,促使企业增加研发投入,从而增加企业绿色创新,促进企业绿色转型。本文选取了研发支出合计(RDExp)和研发支出占营业收入的比例(RDSales)两个变量测度研发投入。表6报告了研发投入机制检验的回归结果。第(1)列和第(2)列分别报告了研发支出合计、研发支出占营业收入的比例对ESG的回归结果,回归系数均显著为正,表明ESG评级能够显著增加企业研发投入。第(3)列和第(4)列进一步验证了研发投入对企业绿色转型的影响,回归系数均显著为正,表明研发投入越高,企业绿色创新和全要素生产率越高,研发投入的确能促进企业绿色转型。因此可以得出结论,ESG评级通过增加研发投入促进企业绿色转型,研究假说2.3成立。

六、结论与启示
促进经济绿色转型发展已成为全球关注的话题。中国经济要实现绿色发展,企业的绿色转型是关键。随着全球可持续发展理念的兴起,非正式环境规制对企业绿色转型发展的促进作用日益受到社会各界的重视。本文基于商道融绿首次公布上市公司ESG评级的外生冲击,利用多时点双重差分模型,从企业绿色创新和全要素生产率两个角度实证检验了ESG评级对企业绿色转型的具体效应及影响机制。本文主要发现:ESG评级对企业绿色转型具有显著正向促进效应,这一结论在经过一系列稳健性检验后依旧成立,且相比于企业全要素生产率,ESG评级对绿色创新的促进作用更大。机制研究表明,ESG评级通过缓解企业融资约束、缓解企业代理问题以及增加企业研发投入等途径促进企业绿色转型。拓展研究表明,ESG评级对企业绿色转型的促进作用在重污染行业和竞争行业中更为明显;ESG评级能够与正式环境规制互为补充,在环境规制较弱的地区发挥更大的作用;市场关注进一步增强了ESG评级的积极效应。
基于以上实证研究结论,本文得出如下几条启示:第一,从政府角度出发,推动构建中国特色的ESG体系。建立与国际接轨、符合中国国情的ESG信息披露标准、评价标准和ESG管理标准,有利于引导和规范我国企业的ESG行为、推进中国ESG实践的发展,对于解决我国的重大社会环境议题意义重大。ESG信息披露是ESG评级和ESG管理的基础,虽然近年来我国有关部门出台了涉及ESG相关内容的信息披露规定,但缺乏统一的披露标准,导致不同公司ESG信息披露质量参差不齐,并且存在夸大自身ESG表现或虚假陈述的“漂绿”现象,而且我国ESG评级主要由第三方评级机构发布,在指标选取和体系构建方面都存在较大差异,导致评级结果也存在一定差距,由此在一定程度上给投资者造成了困惑。因此,有必要尽快建立一个统一的ESG信息披露标准和明确的ESG评级制度,构建中国特色的ESG体系。一是要立足中国经济社会发展大局,切实把握新时代特征,以新发展理念为指引,充分考量高质量发展的新要求,充分体现核心价值理念,既要反映企业的经济价值,更要反映企业的社会价值。二是注重国际标准与中国特色的有机结合,对标联合国可持续发展目标(SDGs)、ISO26000等国际社会责任倡议、指南,广泛借鉴欧美等发达经济体成熟的ESG制度体系,逐步形成与国际接轨的ESG标准体系,促进中国ESG实践与国际的交流。三是针对不同行业特点构建和完善具体行业的ESG管理标准。加强ESG领域的法规制度建设,既要加强政府监管,还要发挥市场化治理机制的作用,以确保企业ESG信息披露的及时性、全面性和真实性,推动企业经营治理的透明化、规范化和社会化,提升企业ESG表现。
第二,从企业角度出发,应强化ESG理念、加强ESG实践,主动进行绿色转型。企业应将ESG理念根治于企业经营理念,融合于企业发展战略,并贯穿于企业的经营治理过程。企业应当大力加强ESG实践,将ESG建设作为一种“价值投资”而非“成本投入”,加大ESG投入、提升ESG表现。通过采取更加绿色的生产方式减少污染排放,增加绿色研发投入,奖励成功创新与宽容短期失败,为员工提供更有安全感的创新环境,实现绿色转型发展;通过积极主动披露ESG信息、积极履行企业社会责任,树立良好的市场形象,从而获取市场和利益相关者的更大支持;通过将ESG理念融入企业治理机制,设立专门的ESG委员会,为企业ESG决策提供专业支持,通过加强对管理者和董事会成员的ESG培训力度,强化内部激励与监督机制,完善ESG相关的治理机制,从而提升企业经营绩效、促进企业可持续发展。
第三,从投资者角度出发,应树立ESG责任投资理念,大力推动ESG投资。投资者践行ESG投资理念不仅有利于企业缓解融资约束,为企业绿色转型发展提供资源基础,也有利于投资者识别潜在的投资风险,保护投资者利益。积极倡导ESG投资理念、大力发展ESG投资基金,ESG投资不仅能够激励企业重视自身的ESG表现,促进企业ESG实践,而且有利于推动全社会绿色可持续发展。
总之,政府部门出台ESG信息披露的标准化制度,企业根据披露标准积极发布ESG报告,评级机构根据企业发布的ESG报告和其他相关信息进行ESG评级,投资者参考评级结果决定其投资策略,激励企业进一步提升ESG表现,从而形成推动ESG发展的正向反馈循环路径,促进企业绿色转型,推动企业高质量发展。
六、原文摘要
促进企业绿色转型是中国实现高质量发展的重要路径。相较于正式的环境规制迫使企业被动进行绿色转型,非正式的环境规制则更能够激发企业内在动力,而ESG评级在企业与市场的连接中起着重要作用,能够改善企业的外部信息环境,为企业绿色发展提供激励相容的市场化治理机制。本文从非正式环境规制视角出发,基于商道融绿首次公布上市公司ESG评级的外生冲击,以2010~2020年A股上市公司为样本,利用多时点双重差分模型,从绿色创新和全要素生产率两个角度实证研究了ESG评级对企业绿色转型的影响效应和作用机制。实证研究表明,ESG评级通过市场激励机制与外部监督机制,显著促进了企业绿色转型,这一结论在经过一系列稳健性检验后依然稳健。机制研究表明,ESG评级通过缓解融资约束、缓解代理问题和增加研发投入等途径促进了企业绿色转型。拓展研究表明,ESG评级对企业绿色转型的促进作用在重污染行业和竞争性行业中更为明显;ESG评级能够与正式环境规制互为补充;市场关注进一步增强了ESG评级的积极效应。本文的研究在理论上为探索企业绿色转型提供了新的视角,在实践上为构建与完善市场导向的绿色发展体系提供了经验证据。
作者:
李雨珊 中央财经大学财经研究院博士研究生
指导老师:
王 遥 中央财经大学绿色金融国际研究院院长