当前，全球环境、社会责任和公司治理（ESG）投资已渐渐形成趋势。在疫情影响下，越来越多的金融市场参与者选择通过ESG因素来识别投资产品的重大风险和潜在增长机会。随着ESG数据渐趋完善，具有创新性的指数也应运而生。这些多元化产品，如ESG ETF产品，涵盖了全球地域、ESG股票及债券组合、指数跟踪等多种策略，为投资者提供更广泛、更精准的ESG投资工具，以期在不同市场状况下提供相对稳定的回报。

一、ESG ETF 的投资策略

（一）ETF总体投资策略

根据投资期限和投资风险的不同，ETF的总体投资策略可分为套利型、交易型和资产配置型三大类^[1]。其中套利型策略的投资期限最短，同时风险最低，但机会较难捕捉，难以大规模应用，当在一二级市场出现价差机会时，采用价差套利的策略。交易型策略投资期限也相对较短，但风险较大，其主要由波段策略、轮动策略组成。受市场关注、主题和资金动向等多种因素驱动，在同一时间段内不同行业之间的收益率差异可能较大，轮动策略就是利用市场趋势捕捉行业的结构性机会达到获利目的的一种主动交易策略，力求能够抓住区间内表现较好的行业、剔除表现不佳的行业。

相比于前两种策略，资产配置型策略投资期限最长，相对风险较低，其中配置策略占据主要地位。对于市场上大多数投资者来说，“稳健增值、绝对收益”是最常见的投资目的，因此，分散投资风险是此类投资者所迫切需要的考虑因素。考虑ESG主题投资本身带有长期性和稳定性特征，基金经理在制定ESG ETF总体投资策略时，通常首选资产配置策略亦或是轮动策略以符合ESG的可持续性特征。

图1 ETF总体投资策略

资料来源：CFA协会

（二）构建ESG ETF策略

建构ESG ETF组合的策略方法，主要分为两大类：量化策略以及另类资产策略。量化策略可以细分为因子策略、波动率管理策略、红利收入策略以及指数跟踪四个主要策略板块。而另类资产策略由于资产种类的复杂性，在实际运用过程中使用频率较少。根据Bloomberg数据统计，截至2022年12月11日，国际ESG ETF（总计1518只）中以衍生产品为主要资产标的的产品数量占比仅占3.82%（58只）。

以下将详细介绍几种量化策略的具体内容。同时，尽管不同策略方法之间划分清晰，但考虑市场和投资者需求的复杂性，在构建出完整有效的ESG ETF时，通常并不会仅采用单一策略进行搭建，而是通过多种策略结合应用，层层筛选、嵌套，最终形成投资者认可的ESG ETF策略方法。

1.因子策略

该策略涵盖低波动率、质量、动量、增强价值和红利等单因子以及多因子策略。具体指在确定投资风格之后，利用因子策略进行成分股选择。因子投资策略有五项驱动力，包含财务质量、波动率、公司规模、趋势以及价值。将ESG纳入因子策略，即不仅关注公司实力雄厚且财务报表健康的公司，同时重点筛选ESG信息披露表现良好或ESG评级质量较高的公司。一方面，通过注入气候风险、环境、社会责任和治理等ESG整合与筛选机制，将波动率较小的标的纳入组合构建中。另一方面，通过分析标的现有ESG绩效水平，从而甄别出具备潜在投资价值的可持续资产。其中多因子策略是建立在单因子策略的基础上构建。多因子策略有助于促进因子策略的多元化，是同时权衡多个因子并自由组合形成的相对复杂的策略。

2.股利收入策略

该策略重点筛选受气候风险、公司治理等影响方面较小，能够产生稳定股利收入的ESG标的企业，适合于以追求高收益或稳定回报为目标的投资者。该策略在兼顾通胀保护的同时，充分考虑股票市场出现上升趋势时的上涨潜力，能够提供比传统固收资产更高的潜在收益率，此外在许多地区存在税收优惠政策。但在构建ESG ETF中，由于ESG投资者追求投资组合具有长期性和稳定性的特点，不确定的股利收入使得该策略方法较少被使用或以主要策略进行ETF构建。

3.波动率管理

该策略主要以环境、气候等ESG风险控制为主，为投资者提供接触特定ESG市场、ESG投资主体或不同策略的同时控制一定的风险水平。ESG ETF发行方主要通过两种方式构建低波动率策略，即纯粹基于ESG评级或在评级基础上进行优化。ETF管理者可通过将标的公司暴露在ESG领域的风险进行压力测试，再根据承压结果进行选择，加权放入组合当中。尽管优化策略可能存在主观性的缺点，可以使用约束条件来微调以构建较为完善的控制方法。

4.指数跟踪策略

ESG ETF发行方可根据第三方评级机构的ESG数据，追踪某一市场、地区或地区组关于ESG的指数,通过充分分散化和被动式管理的方式实现交易成本最小化，从而构建ESG ETF以取得市场平均收益。从本质上讲,指数化投资是一种被动投资(passive investment)策略自动调整不同投资仓位与策略，对于指数跟踪策略，跟踪误差是其重要考核指标。其中较为经典的指数跟踪ETF为The MSCI ESG Leaders Indexes。

（三）经典ESG ETF案例：The MSCI ESG Leaders Indexes^[2]

MSCI ESG领导者指数旨在甄选出同业相比具有ESG评级相对比较优势的公司，反映基础MSCI全球可投资市场指数相对行业权重的行业权重，以限制ESG选择过程中引入的系统风险。总体而言，MSCI ESG领导者指数的目标覆盖率为基础MSCI母指数的50%。

1.指数标的筛选

MSCI ESG领先指数的标的从MSCI全球可投资市场指数（GIMI）的组成部分选取。通过指数筛选之前，标的公司首先需要具备MSCI ESG Research提供的公司评级和完整的ESG研究，正式进入筛选流程。

图2MSCI ESG领先指数筛选流程

第一，MSCI ESG评级正面筛选。MSCI ESG评级旨在识别那些无法通过常规财务绩效分析手段判断的ESG风险和机会。公司必须在MSCI ESG评级中得到“BB”或以上才有资格被纳入MSCI ESG领导者指数。

第二，通过MSCI ESG争议分数的负面筛选。MSCI ESG争议主要是针对某些争议性较大的公司进行ESG风险评估，即使用MSCI ESG争议评分来识别涉及运营、ESG负面风险事件。其中，公司在MSCI ESG争议分数上必须得到3或以上。

第三，有争议商业的参与。对于武器、烟草、酒精等存在争议性活动的行业，MSCI ESG 领导者指数使用 MSCI ESG 业务参与筛选研究和 MSCI 气候变化指标来识别参与相关业务活动的公司。符合业务参与标准的公司被排除在 MSCI ESG 领导者指数之外。

2.指数构建

除北美地区外（加拿大和美国单独构建）， MSCI ESG 领先指数在区域层面构建了标准化模式。这些指数均采用同类最佳方法，在备选池中选择MSCI ESG表现最优的标的公司。下表列示了MSCI区域ESG领导者指数，其中每个区域ESG领导者指数需要覆盖全球行业分类标准 (GICS®) 板块内每个基础母指数市值的50%。

         表1 MSCI世界ESG领导者系列指数构成

MSCI区域性ESG领先指数	地区	追踪指数
MSCI亚太地区ESG领先指数	亚太发达地区	MSCI亚太指数
MSCI欧洲和中东 ESG领先指数	欧洲发达地区和中东	MSCI欧洲和中东指数
MSCI加拿大ESG领先指数	加拿大	MSCI加拿大指数
MSCI美国ESG领先指数	美国	MSCI美国指数

   资料来源：MSCI, MSCI ESG Leaders Indexes Methodology

3.指数调仓

MSCI ESG 领先指数在每年5月进行审查，以配合母指数在5月份的半年度指数调仓，并于5月底进行组合调整。一般而言，MSCI 使用截止前一个月月底的 MSCI ESG 研究数据（包括 MSCI ESG 评级、MSCI ESG 争议评分和 MSCI 业务参与筛选研究）对指数进行调仓。此外，在每次年度指数审查中，符合条件的标的资产范围都会更新，并重新评估指数的成分与权重，从而保证母指数每个板块的自由流通调整累计市值维持在50%。

二、国际ESG ETF市场情况

随着投资者不断加强对ESG投资的关注，全球ESG投资规模增长迅速。在“双碳”的大背景下，ESG投资理念在全球范围内不断渗透。ESG投资起源并兴起于欧美地区，凭借起步早、经济规模大和金融体系完善的优势，2022欧美地区合计发行ESG ETF数量、净流量方面占据全球ESG ETF投资市场90%以上，并在长期投资中能够取得一定程度的超额回报。通过结合Bloomberg近10年的国际ETF数据统计（时间截止2022年12月11日），详细分析了ESG ETF发行、流量以及收益情况。其中，Bloomberg对于ESG ETF定义是ETF发行商在招股书中宣布构建组合投资策略以及筛选标的时，考虑环境、社会及治理（ESG）全部因素，筛选条件包括“ESG”、“可持续发展”、“绿色”、“气候变化”等关键词。地域而言，国际ESG主要围绕欧洲地区和北美地区为核心分析，相关分析包含发行数量变化、净流量占比变化等多个角度。

（一）发行数量

近年来，随着国际政策鼓励及体系建设不断完善，国际上机构对ESG的信心和关注度也在不断提升。自2018年国际ESG主题ETF年发行数量首次破百，并且在近几年保持稳步增长，2018年至2022年以15.87%的年复合增长率快速增长，其中2021年国际ESG ETF发行数量达到短期峰值（344只）。而2022年初至2022年12月11日，全球已发行319只相关产品，尽管发行数量上较去年略有下滑，但仍然保持相对平稳。其中，北美地区及欧洲地区占据绝大部分国际ESG ETF市场，近五年ESG ETF发行数量占据90%以上的国际市场。

图3国际ESGETF发行数量（不含中国）

资料来源：Bloomberg，2022年12月11日

（二）净流量

资金流向也是反应市场关注度的重要指标。根据Bloomberg数据统计，截止2022年12月11日，国际ESG ETF近三年净流入达3,096.9亿美元，超过ETF总体净流入额的三分之一。尽管今年以来，全球ESG ETF净流入量有所减少，但仍然保持着净流入势头，2022年初至2022年12月11日全球ESG主题ETF净流入额为578.85亿美元。

          表2 国际ESG ETF占国际ETF占比

ETF种类	年至今净流量 （亿美元）	占比	三年净流量 （亿美元）	占比
国际ESG ETF	578.85	38.95%	3,096.90	40.64%
国际ETF	1,486.12	100%	7,620.02	100%

         资料来源：Bloomberg,2022年12月11日

其中按照区域划分，欧美地区ESG投资起步较早，现阶段全球 ESG 投资主要集中在美国和欧洲等发达地区。从数据可以看出，欧洲市场（占比69.24%）仍然是全球最受ESG投资者青睐的主要市场，三年累计资金流量超过半数流入欧洲市场。

欧洲地区而言，自2017年起，ESG ETF开始爆发式增长，甚至在去年达到222只。尽管近三年国际占比有所下滑，发行增速趋势放缓，但发行数仍然超过全球半数，保持最大占比份额，为ESG产品主要发力市场。根据全球治理与发展战略研究中心的研究显示，欧洲地区在气候变化问题上始终扮演积极角色。但由于标准碎片化以及“漂绿”现象频发，ESG金融市场一直处于温和状态。为解决存在的问题，非财务报告指令（NFRD）于2017年初正式生效，统一规则和信息披露为市场注入信心。欧盟政策再度升级，于2022年11月28日通过《企业可持续发展报告指令》（CSRD）^[3]，不仅拓展了披露范围，在披露标准、质量和惩罚措施上都提出了更加严格的要求，标准明确，再度引领全球ESG市场向标准化发展。

北美地区（以美国为主）自2015年首次颁布《解释公告IB2015-01》明确ESG鼓励政策开始异军突起，年发行数量稳步增加；2019年至2020年数量上呈现爆发式增长，同时全球占比也在逐年提升，近三年（2020年至2022年）所占比例均能达到24%以上。

           表3 国际ESG ETF占国际ETF占比

ETF种类	年至今净流量 （亿美元）	占比	三年净流量 （亿美元）	占比
欧洲ESG ETF	509.18	87.96%	2,144.33	69.24%
北美ESG ETF	57.03	9.85%	858.13	27.71%
其他地区ESG ETF	12.63	2.19%	94.42	3.05%
国际ESG ETF	578.85	100%	3,096.90	100%

       资料来源：Bloomberg,2022年12月11日

（三）收益情况

受市场波动与大盘情形影响，短期一年收益数据显示，国际ETF均出现亏损状况。但能显著看出，带有ESG属性的ETF收益情况都好于整体ETF亏损，尤其是欧洲地区近一年收益情况较整体存在回撤较小的优势。在中长期收益表现上，ESG考虑因素逐渐显露优势。尤其是以美国为代表的北美地区收益状况显著优于市场整体ETF回报。截至2022年12月11日，北美地区ESG ETF3年期收益达到7.01%，相较全球ETF 3.28%的回报率，整整高出3.93%，欧洲地区以及全球ESG属性ETF表现均优于市场整体ETF表现。

由于ESG ETF出现时间以及政策规范出台时间较为滞后，仅有少数ESG属性ETF，因此以当前10年期数据分析结果评判ESG ETF表现略有偏差，根据3至5年期表现延伸，长期来看仍然对ESG ETF表现充满信心。

       表4 国际ESG ETF VS 全市场ETF收益

ETF种类	一年回报	三年回报	五年回报	十年回报
欧洲ESG ETF	-11.71%	3.56%	3.53%	7.24%
北美ESG ETF	-13.26%	7.01%	6.68%	12.57%
国际ESG ETF	-11.89%	4.22%	4.11%	7.59%
全球ETF	-12.88%	3.28%	3.98%	7.67%

        资料来源：Bloomberg, 2022年12月11日

三、国内ESG ETF市场情况

我国ESG投资相比于发达国家起步偏晚，初期发展速度相对缓慢。随着A股扩大对外开放，在关注ESG投资的外资入市的背景下，中国ESG资本市场正在加速发展。无论在规模还是数量上,我国ESG ETF已经取得了长足的进步。数量上，2021年ESG ETF发行数量出现短期内的峰值；流量方面，近几年ESG主题受到市场资金的持续关注。在长期收益方面，作为主要新兴市场的中国，ESG ETF在表现出较强的超额回报能力。Wind为国内ETF主要数据提供商之一，为了统一口径，以下通过Wind数据详细分析了国内ESG ETF发行、流量以及收益情况。其中，Wind对于纯ESG主题ETF定义是在命名、制定投资目标或筛选投资标的时，考虑环境、社会及治理全部因素的基金。所用的关键词包括：“ESG”、“可持续发展”、“责任投资”、“碳中和”、“气候变化”等。

（一）发行数量

我国ESG主题ETF产品数量及规模持续扩大。根据WIND统计数据显示，自2014年第一只ESG ETF产品成立起，ETF产品发型数量逐年增加。得益于2016年至2018年中国各监管机构及组织对ESG领域完善“顶层设计”，越来越多机构将ESG纳入投资决策。根据Wind统计数据，相较于2018年发行的23只ESG ETF产品，2019年起至2020年，国内ESG ETF发行数量出现大量增长，在疫情的催化下，国内ESG ETF产品年新增发行量达279只，呈现爆发式增长态势。尽管2022年有所下滑，但全国累计发行数量已超700只。充分反映机构对ESG领域的关注程度。

图4国内ESG ETF发行数量

资料来源：WIND，截止2022年12月11日

近一步分析ESG ETF产品特点可知，相比于国际ESG ETF持仓数量多、分散化程度高，国内发行的ETF集中程度高的特点较为显著，通常持仓配置不超过100家股票或债券并主要集中在10只以下。这主要由于国际ESG 领域评级和表现等指标体系较为完善，涵盖标的范围广、选择多，加上国际投资者在选择ETF时偏好跟踪指数，因此ESG ETF产品的持仓数量较多以达到分散化的效果。而国内受目前ESG发展阶段限制，企业ESG信息披露总体覆盖率较低，ESG主题可投资标的不够充足，因此呈现集中化程度高的特点。

图5 国内单只ESG ETF持仓数量

资料来源：Wind，2022年12月11日

图6国际ESG ETF持仓数量频数（不含中国）

资料来源：Bloomberg，2022年12月11日

（二）净流量

流量是反映市场动向的风向标。根据wind数据统计显示，2022年年初至2022年12月11日，ESG主题ETF净流量达1892.77亿元，占过去三年净流量的98%，侧面反映机构及个人投资者对ESG主题的关注度显著提升。

             表5国内ESG ETF流量

ETF种类	月净流量 （亿元）	年至今净流量 （亿元）	三年净流量 （亿元）
国内ESG ETF	267.84	1892.77	1926.19
国内ETF	-306.13	4609.02	2973.53

        资料来源：Wind，2022年12月11日

（三）收益情况

我国ESG投资理念有助于收获超额收益。站在长期视角，中国ESG ETF能展现出获取超额回报的能力三年及五年加权平均收益远超国内ETF整体收益。尽管短期内ESG属性的收益回报略有起伏，但长期向好。

             表6 国内ESG ETF收益情况

ETF种类	六个月回报	一年回报	三年回报	五年回报
国内ESG ETF	-5.17%	-20.39%	21.72%	15.76%
国内ETF	-5.97%	-19.16%	5.34%	2.38%

         资料来源：Wind，2022年12月11日

四、未来展望

气候相关风险日渐成为全球最受关注的长期风险。根据世界经济论坛发布的全球风险调查的结果显示，环境问题已成为世界经济论坛成员最关注的长期风险。而融入了众多环境、社会和治理（ESG）原则的可持续投资是应对气候风险的关键金融工具，ESGETF投资也相对表现出一定的抗风险能力。

我国ESG在发展过程中存在一定的挑战，从发行数量、流量落后于欧美发达地区等方面能够看出国内起步较晚，ESG投资趋势暂未形成，另一方面现有ETF策略应用尚且不足；而投资领域日趋机构化、国际化给中国市场提供了较大成长空间。一方面，基于欧美发达地区发展经验，我国随着企业信息披露和ESG评价工具逐渐完善，ESG投资有望从泛化走向标准化和体系化；另一方面，标准化的ESGETF投资有望吸引以养老金为代表的中长线机构资金入市^[4]。同时，基于美国投资市场经验，随着养老金等机构资金对ESG投资理念的推广应用，也有望推动ESGETF市场规模加速扩张，促进ESGETF产品多样化发展。

随着ESG ETF的产品种类不断增长，投资者对其优点和潜力的认同以及创新投资渠道的引入，市场对ESG ETF的应用步伐会大大加快，未来发展值得期待。

参考文献>

[1]Joanne Hill，Dave Nadig & Matt Hougan，交易所交易基金 (ETF) 综合指南[G]，CFA协会研究基金会，2018

[2]MSCI，MSCI ESG Leaders Indexes Methodology[R]，2020

[3]Primec Andreja, Belak Jernej. Sustainable CSR: Legal and Managerial Demands of the New EU Legislation (CSRD) for the Future Corporate Governance Practices[J].Substainability, 2022,14(24)

[4]李俊,殷沁芳.中国三支柱养老金ESG投资应用研究[J].上海保险,2022(11):39-44.13(008). DOI:10.28719/n.cnki.nshzj.2022.005642.

作者：

杨晨辉 中央财经大学绿色金融国际研究院ESG中心联合主任

林学良 中央财经大学绿色金融国际研究院科研助理

施懿宸 中财绿指首席顾问

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