原文题目：Environmental information disclosure, management power and enterprise risk-Based on empirical data of Chinese listed manufactured enterprises

原文期刊：Cleaner Production

原文作者：Rong Huang;Xiaofan Peng

发布时间：2021年10月

关键词：环境信息披露；企业风险；管理层权力

一、研究背景与创新点

近年来，随着我国经济的不断发展，环境问题日益突出，企业污染物排放量越来越受到公众的重视。2021年5月，生态环境部印发《环境信息依法披露制度改革方案》（环综合（2021）43号），深化环境信息依法披露制度改革是推进生态环境治理体系和治理能力现代化的重要举措。我国作为制造业大国，制造业在促进经济增长之余，也给环境造成巨大的破坏。因此，强制制造业企业环境信息披露，推进制造业绿色转型升级成为当前中国实现从工业文明过渡到生态文明中亟待解决的问题之一。企业风险水平反映了企业管理层做出各项经营决策及战略部署的综合结果。在制造业不断推进绿色转型升级的背景下，企业所披露的环境信息被高度重视，与企业面临的风险水平密切相关。因此，我国制造业企业需进一步理清环境信息披露对企业风险的作用效果，为企业加强风险管理能力提供理论支撑。

既有文献对环境信息披露与企业风险之间关系的研究一方面基于风险降低视角，一是从利益相关者角度考虑，认为企业承担社会责任将增加企业的合法性，提高员工的忠诚度及顾客的信任度；二是信息不对称性，Oriitzky et al.以国外市场为研究背景，着重于社会责任与企业风险之间的关系，指出披露环境信息能减少信息传递的不对称性，从道德资本层面增加企业声誉；三是风险管理理论，主要体现在企业发生不利事件时，社会责任行为提高企业声誉，能够起到类似于保险保护的作用。但是，以往文献没有深入研究行业异质性对于环境信息披露与企业风险的影响，也忽略了管理层选择披露环境信息动机及其对企业风险影响的探索。现代企业由于两权分离机制的存在，管理层在企业内部决策和战略选择方面有着举足轻重的作用。因此，管理层权力的传递和制衡在一定程度上对企业环境信息披露有所影响。

二、理论分析与研究假设

1、环境信息披露与企业风险

一方面，基于风险降低的视角，企业承担社会责任与企业风险之间总体呈现负相关的关系。现有文献中，国内外学者对上述两者之间的研究主要建立在利益相关者、信息不对称以及风险管理理论之上，认为企业向社会公众披露更多的环境信息，能够提高企业在资本市场信息流通的透明度，减少逆向选择和道德风险的发生，存在“沟通效应”，降低企业面临的风险水平(Huixiang,2018) 。但另一方面，基于掩饰效应的视角，企业承担社会责任与企业风险二者之间并不会呈现负相关的关系，这里的企业尤其指重污染行业。重污染行业承担社会责任的行为区别于其他行业企业主要有以下两点：一是从企业内部控制来看，企业承担社会责任的主要目的通常是提高企业自身声誉。二是从企业外部环境来看，企业更多地承担社会责任的原因在于外部制度压力，社会对于重污染行业的产业发展与环境保护之间的权衡关系愈发重视，相关的环境规制强度不断加大，严格的外部环境规制会使得企业承担更多的环境责任，但不一定会降低重污染行业企业的风险水平。综上，在企业内外部因素的驱动下，重污染行业企业承担社会责任的真实意图也许是为了掩饰或隐匿企业实际经营情况等失德行为，并难以消除社会公众对重污染行业固有的消极印象。因此，对于重污染行业的企业而言，披露更多的环境信息不一定会降低企业风险。

假设1：其他条件不变时，环境信息披露与企业风险之间整体呈负向相关，但不同行业之间存在差异。

2、管理层权力及其调节效应

在现代公司治理中，由于两权分离机制产生的委托代理问题，致使管理层权力不断形成和膨胀。作为企业实际控制权的核心，管理层权力的传递和制衡极大地影响企业环境信息披露这一战略决策的选择。但目前文献主要集中在探究企业社会责任与管理层权力二者之间的关系（Maretno,2011）。一是过度投资假说。Barnea et al.提出并验证了过度投资假说，即管理层在牺牲股东利益的基础上最大程度摘取自身利益。当过度投资假说成立时，管理层选择承担社会责任是出于提高自身声誉等个人利益，代理成本提升，企业价值可能会因此遭受损失，企业也将承受更大的风险。二是冲突解决假说。该假说的理论基础为利益相关者理论，认为有效的公司治理机制将促使管理层做出有利于各利益相关者的最优决策。Harjoto et al.实证研究结果显示，企业管理层选择承担社会责任的动机与冲突解决假说相符合。基于上述分析，当冲突解决假说成立时，管理层选择披露更多环境信息能够提高信息透明度，减少企业与利益相关者的冲突，降低企业风险水平。

假设2a：其他条件不变时，基于过度投资假说，管理层权力弱化环境信息披露对企业风险的负向影响。

假设2b：其他条件不变时，基于冲突解决假说，管理层权力增进环境信息披露对企业风险的负向影响。

三、研究设计

1、样本选择

根据《上市公司行业分类指引》对各行业的划分，本文选取我国2013-2018年的A股制造业上市企业为研究样本，并对样本的选取进行如下筛选：剔除标记为ST的企业；剔除相关研究变量（包括财务数据及环境信息）缺失的企业，最终得到有效样本480家公司。

2、数据来源

数据来源如下：企业环境信息披露数据所需参考的企业年度报告及企业社会责任报告源于中国证监会官方网及巨潮资讯网；本文所用到的上市公司财务数据指标、用于计算测量企业风险及管理曾权力的数据均来自于国泰安（CSMAR）数据库。此外，本文对所有连续变量进行了上下1%的缩尾处理；所有数据处理均通过EXCEL 和STATA完成。

3、模型设定

本文涉及的回归模型构建如下：

为进一步探讨管理层权力的调节效应，在模型(a)的基础上加入管理层权力变量及管理层权利与环境信息披露的交互项，构建模型（b）：

其中，Firm_riski,t代表企业总体风险、系统风险及非系统风险；Eidisi,t表示企业环境信息披露指数；Poweri,t表示主成分合成指标的管理层权力；Controlsi,t表示本文所需的控制变量；Indi,t和Yeari,t分别表示行业和年份。另外，通过HAUSMAN-TEST检验，结果表明本文适用固定效应模型。

4、稳健性检验

为进一步确保结论的准确性，本文进行了以下的稳健性检验：

（1）借鉴李百兴等对于企业环境信息披露变量的测度方式，采用“润灵环球”社会责任报告评级数据替代内容分析法衡量环境信息披露。

（2）考虑到本文的模型可能存在内生性问题，借鉴Cal et al.及曾辉祥等的做法，采用动态GMM模型对主效应进行稳健性检验。经上述检验，本文认为正文中的实证结果准确，结论可靠。

四、实证结果

本文以我国2013-2018年A股制造业上市公司为样本，研究分析了环境信息披露对企业风险的影响，以及管理层权力在其中发挥的调节作用。结果表明：环境信息披露能够显著降低企业总体风险以及系统风险，与企业非系统风险呈现负相关性但并不显著，且这种影响在制造业的重污染行业与非重污染行业中表现出明显差异；管理层权力显著弱化环境信息披露与企业风险的负向影响，并且这一结论只在非国有企业中才成立，验证了过度投资假说在我国非国有企业中的适用性；此外，过度投资假说在政府低监管地区也得到验证。

本文提出如下建议：（1）企业需积极构建绿色制造体系，加快产业战略转型。（2）完善管理层的监督治理体系。（3）政府监管部门继续加强各项环境监管规章的执行力度，并发挥相关优惠政策的激励机制。

原文摘要

Based on the theories of stakeholders, information asymmetry and principal-agent and taking Chinese A-share manufacturing listed companies from 2013 to 2018 as samples, the panel regression model is used to study and analyze the impact of environmental information disclosure on enterprise risk from different perspectives, as well as the moderating role of management power. The results show that the disclosure of environmental information can significantly reduce the overall risk and system risk of enterprises, and is negatively correlated with the non-system risk of enterprises , but not significantly. This impact path is obviously different between heavy pollution industries and non-heavy pollution industries in the manufacturing industry. Management power significantly weakens the negative impact of environmental information disclosure and enterprise risk, and this conclusion is only held in non-state-owned enterprises, which verifies the applicability of overinvestment hypothesis in China’s nons-state-owned enterprises. Based on the above, it is suggested that relevant departments continue to improve the construction of enterprise environmental information disclosure system, form an effective incentive and restraint mechanism, and strengthen the supervision and management system for the management. In the context of supply-side structural reform, manufacturing enterprises should accelerate the development mode of green transformation and upgrading, and promote China to leapfrog into a “manufacturing power”.

作者：

刘玮璐中央财经大学金融学院博士生

指导老师：

施懿宸 中央财经大学绿色金融国际研究院讲座教授、副院长、长三角绿色价值投资研究院院长，绿色金融产品创新实验室负责人

原创声明

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新媒体编辑：蒙格